◆培南中间体的龙头企业，从原料到制剂尚需时间：

　　公司是全球4-AA 产能最大的企业。目前耐药性问题日益凸显，国内外培南类制剂需求较大，公司的产品一直处在供不应求的状态。目前报价在1300 元/公斤，并且比较吃紧，价格可能稳中略升。最近的日本地震影响到了日本企业的生产，但目前而言国内的4-AA 质量还不能达到日本企业的水平和高端客户的要求，因此短期内不能取代日本竞争对手，所以地震对公司的影响较小。

　　公司目前产能 300 吨，10 年对外销售超过100 吨，其余自用。公司将在年底将产能扩展到400 吨，继续保持规模上的领先优势。2011 年一季度4-AA 等培南类产品拉动业绩同比增加40%以上，保较快的增速。我们预计4-AA 等培南类产品将为公司未来1-2 年的业绩较快增长的保证之一。公司也将向制剂方向延伸，目前制剂项目建设处在起步阶段，计划建设4 吨培南类无菌原料和500 万支无菌粉针剂的生产能力，达产后将能实现收入4.1 亿，利润7400 万。

　　◆定制服务稳定，期待新的放量：

　　去年公司的定制业务收入超过了1.2 亿，但考虑到存货的影响，今年的增速将趋缓。2010 年10 月19 日，FDA 批准了达比加群用于心房颤动患者中风以及血栓的预防。与华法林相比，达比加群具有更低的中风风险。公司决定将达比加群中间体的产能提升到400 吨，应对未来需求的提升。我们预计未来订单将继续快速增长。

　　该项目毛利率较高，和培南类一起构成公司增长的动力。

　　◆克林霉素总体保持稳定，增发项目前景明朗：

　　公司是克林霉素全国龙头，产量居全国第一，出口量占全国70%。公司本次定向增发募集资金将建设克林霉素胶囊5 亿粒的生产能力，能抓住克林霉素入选09 版基药的绝好契机。另一个募投项目是5 亿片西他列汀片生产能力。西他列汀是仅有的DPP-4 抑制剂，价格低于沙克列汀，具有一定的竞争优势，前景较好。

　　◆投资建议：

　　海翔药业目前3 大块业务的发展趋势良好，将能支持未来3 年以较高速度增长。

　　公司将从高端中间体向特色原料药再向制剂不断迈进，产业升级明确。我们给予公司2011-2013 年eps 分别为0.77、1.08 和1.40 元。我们给予公司目标价31 元，“买入”评级。风险提示：4-AA 销售低于预期、定制服务收入低于预期。